휴젤/제테마 - 보톡스, 임플란트 섹터의 상승을 이어받을 잠재력이 있다

1. 임플란트 산업 성장, 정체, 회복 복기

 

오스템임플란트 주가 추이

오스템임플란트 주가를 보면 우리나라 임플란트 업체들의 성장, 정체, 회복 시기를 모두 파악할 수 있다.

 

2015년에는 70세 이상 임플란트 건강보험 적용, 2016년에는 65세 이상 임플란트 건강보험 적용 등이 시행되면서 섹터 전반적으로 분위기가 굉장히 좋았었다, 

 

그 후에는 모멘텀과 성장성 부족으로 시장이 정체되었는데, 거기에 더해 2017~2019년 임플란트 업체들이 분식회계를 했다는 소식이 퍼지면서 섹터 전반적으로 분위기가 완전히 망가졌다.

 

다행히 분식회계 리스크는 잘 넘어가긴 했으나, 대규모 충당금이 잡히는 등 순이익단에서의 불확실성이 굉장히 커졌었기 때문에 주가가 좋을 수가 없었다.

 

그렇게 몇년을 갈팡질팡 하다가 회계리스크가 해결되는 시기와 코로나가 겹쳤는데, 수출 비중이 높은 중국이 코로나에 별로 영향을 안받아서 그런지 오히려 임플란트 업체들의 실적이 생각보다 나쁘지 않았다.

 

그렇게 저렇게 다른 산업과 비슷하게 2019년 수준으로 회복되는가 싶었지만 2020년 하반기부터 임플란트 수출액이 폭발적으로 증가하면서 관련 업체들의 주가가 고공행진하기 시작했다.

 

임플란트 수출액 추이

이러한 수출액 증가 추세가 2020년 하반기에 끝나는게 아닌, 2021년 6월까지도 폭발적인 수출액 상승이어지고 있다. 

 

7~8월 수출액은 6월대비 꽤나 감소한 것으로 보이는데, 잘은 모르지만 2018~2020년의 흐름을 살펴보니 보통 분기말인 3/6/9/12월에 수출액이 몰려서 그런 것 같다.

 

개인적으로는 작년하반기에만 좀 가지고 있다가 팔았는데, 올해가 작년보다 더 좋아질지는 상상을 못했다. 

 

당장 임플란트 업체들에 대한 증권사 리포트를 보더라도, 수출액이 증가하니 실적이 좋을 것이다 라는 정도에 해석만 있을 뿐이지, 왜 이렇게 임플란트 수출액이 늘고 있고 언제까지 늘어날 것인지에 대한 해석은 거의 없었다. 임플란트 수요가 매년 증가하다는 것은 이해가 되나, 이연수요를 감안하더라도 성장률이 이렇게 커진 이유에 대한 궁금증이 해소되지 않았다.

 

개인적으로 미래에 대한 예측이 안되면 오래 가지고 있지를 못하기 때문에 이 부분이 좀 아쉬웠다.

 

어쨌거나, 올해 예상되는 임플란트 수출액을 기반으로 CAGR을 계산해보면 2015~2021년 기준 23%가 나온다. 10~15%만 넘어도 굉장히 좋은 편인데 올해가 워낙 좋았기 때문에 23%라는 큰 숫자가 나오게 되었다. (2015~2020년 기준으로 보면 15% 정도임)

 

2. 보톡스 산업의 성장성과 관심가져야 할 기업

 

필러, 보톡스 수출액 추이

임플란트 업체의 경우 올해 워낙 성장이 커서 주목을 받고있지만, 연평균 수출 성장률로 보면 보톡스가 훨씬 압도적이다.

 

임플란트의 수출 CAGR이 23%인 반면, 보톡스는 수출 CAGR이 42% 이라는 건데, 두 산업 모두 국내는 포화수준이기 때문에 수출 증가가 중요한 국면이며, 그래서 수출 위주로 집중하고 있는 회사가 중요하다. 

 

오스템이 다른 업체 대비 실적과 주가가 좋았던 이유도 중국 현지에서 직접 생산하면서 영업도 위탁이 아니라 직접 했기 때문이다. 2020년초에만해도 직접영업, 현지 생산이 얼마나 효과가 있을까? 의문이 있었는데 실제로 실적 찍히는 것을 보니 차이가 꽤나 컸다. 

 

1) 휴젤

중국 미용 불법 의약품 규제

중국의 보톡스 시장 규모는 2조원 정도로 추산되는데, 합법 시장은 0.5조원 정도, 블랙마켓이 1.5조 정도로 블랙마켓의 시장 규모가 굉장히 크다고 알려져있다.

 

국내 보톡스 업체 중에 지금 가장 잘하는 업체가 휴젤이며, 휴젤은 국내 최초로 중국 판매 허가가 나온 업체다. 당장 중국의 미용 의약품 규제에 대한 수혜를 얻을 수 있는 업체는 휴젤이 거의 유일하다.

 

휴젤의 압도적 국내 점유율과 해외 성장성은 이미 워낙 시장에 잘 알려져 있어서, 아직은 시장에 덜 알려져 있는 제테마 를 소개해 보고자 한다.

 

2) 제테마

제테마는 균주를 영국에서 공식으로 분양받은 후 2023년 국내 3상 완료 및 승인을 목표로 하고 있는 업체다. 최근 주목받고있는 균주 출처 규명 이슈에서 자유롭기 때문에 국내외 영업이 수월하다는 큰 장점이 있다.

제테마 해외 계약 체결 리스트

그 덕분인지 벌써 브라질, 중국 업체와 7,000억원 규모의 계약을 완료했고, 선급금 50억은 이미 받은 상태다.

 

물론 균주 출저가 명확한 것 때문만은 아니다. 제테마의 더톡신은 보톡스에 들어가는 독소 단백질 양이 다른 제품에 비해 60% 밖에 안되기 때문에 부작용 우려가 적다는 큰 특징이 잇다.

 

브라질/중국에서의 합법 판매는 2024년 3상 및 판매 승인이 완료된 후 부터 가능하다.

 

제테마 이익 추이 (신한금투)

보톡스의 매출 발생이 너무 늦는게 아닌가? 하는 생각이 들 수 있지만, 먼저 시작한 필러의 유럽/러시아/홍콩/태국 등으로의 해외 판매가 본격 시작되면서 작년말부터 이미 흑자전환에 성공한 상태다. (대표님은 국내 필러 1세대 개발자 출신이다)

 

올해 3분기에 공장 증설이 완료되어 2022년 필러 매출은 2021년 대비 2배 이상 증가할 예정이다. 보톡스도 블랙마켓향 매출이 연간 60억 정도 발생하고 있고, 2년 안에 국내승인이 나오면 빠르게 매출 증가가 가능하다.

 

엘러간이라는 강한 상대로 이기기 위해서는 결국 가격경쟁력이 중요한데, 제테마의 특수감압건조 방식의 톡신 제재 생산법은 엘러간의 감압건조 방식 대비 2배 이상 빠르다. 동일 또는 더 좋은 효과를 보여줄 수 있는 톡신을, 적은 인력과 적은 시설투자를 기반으로 더 싸게 공급할 수 있다는 것이다.

 

보톡스/필러만으로도 2022년 실적 기준 휴젤과 동일한 PER를 부여받고 있고, 2023년 기준으로는 휴젤보다 제테마가 더 싸다. 

 

제테마 백신 매출 예상치 (DB금투)

그런데.. 2023년 보톡스의 공식 판매 전까지 필러가 메꿔주는 것 만으로도 괜찮았던 기업에, 갑자기 백신이라는 큰 모멘텀까지 붙어버렸다.

 

제테마는 올 연초, 스푸트니크 백신 CMO의 한 축을 맡은 한국코러스 컨소시엄에 휴메딕스를 대신하여 들어간다는 소문이 돌았었는데, 휴메딕스가 휴온스글로벌 컨소시엄에도 들어가려는 욕심을 부리려다가 제외된 것이 큰 역할을 했다.

 

또한, 한국코러스 컨소시엄이 맡은 물량이 6.5억 도즈인데, 코러스와 이수앱지스 등이 보유한 규모만으로는 해당 물량을 감당하기가 힘든 것도 큰 사유가 되었다. 제테마는 이미 원주에 큰 규모의 GMP 승인을 받은 공장이 있기 때문에 장비만 들여오면 상당한 생산량을 감당할 수 있기 때문이다.

 

제테마가 맡은 물량은 2~2.5억 도즈 정도가 될 것으로 판단되며, 백신 생산을 위한 5,000L 규모의 바이오리액터 증설을 진행하고 있다. 개당 2달러 정도에 마진을 60% 정도 잡으면 2022년 기준 매출액 4,500 ~ 5,000억 정도에 영업이익 2,500~3,000억이 나온다. 

 

현재 시가총액이 6,000억이 안되기 때문에, 2022 FWD PER이 대충 잡아도 2.xx 밖에 안되는 것이다. 2023년 부터 발생하는 톡신 매출의 공백기를 2022년에 백신이 완벽하게 메꿔줄 수 있는 기회이다.

 

또한, 백신 생산을 위해 구축해놓은 5,000L 규모의 바이오리액터는 향후 바이오 CMO 기업으로 거듭날 수 있게 해주는 큰 발판으로 사용할 수 있을 것이다.

 

제테마, 19일 러시아 RDIF 기술진 원주공장 방문

이번 주에 러시아 기술진이 이수앱지스와 제테마에 방문하여 현장확인을 했기 때문에, 큰 이변이 없는 이상 조만간 계약 공시가 뜨지 않을까 싶다.

 

본업만으로도 충분히 매력이 있는 기업이었는데 백신 모멘텀이 붙었다는 점이 흥미로우며, 스푸트니크 백신의 WHO 승인이 중요하긴 하지만 이미 긴급 승인을 진행한 아르헨티나 등에 백신 생산 부족으로 공급을 못했던 전력이 있어서 당장에는 WHO가 없이도 구매해갈 국가는 많아보인다.

 

정리

임플란트는 이연수요가 좀 더 빠르게 발생한게 작년 하반기부터의 실적 급증 주요 원인으로 파악된다.

 

코로나가 발생하더라도 음식을 먹는게 당연히 미용보다는 먼저이기 때문에 이연수요가 빨랐던게 아닌가 싶은데, 늦어도 내년 상반기에는 야외에서 마스크를 벗을 확률이 높아지고 있기 때문에 미용에 대한 관심과 수요는 늘어날 수 밖에 없다. 

 

클래시스와 같은 리프팅 장비/소모품 업체는 사실 실적이 엄청 좋아졌다기 보다는 수출액 데이터가 잘나오고, 섹터 전반적으로 관심이 몰리면서 PER이 리레이팅된 영향이 크다. (현재 역대 최대 수준의 PER임)

 

아무래도 신시장으로의 매출 확장이 되면서 기대감이 몰린 것 같은데, 휴젤은 중국의 블랙마켓 축소에 의한 반사수혜가 올해 연말~연초에 큰 모멘텀이 될 것으로 보이고, 제테마는 2023년 톡신 매출 본격 발생 전 2022년 백신 매출이 큰 모멘텀이 될 것으로 판단되기에,

 

임플란트와 에스테틱 장비 섹터에 몰린 관심이 보톡스쪽으로 넘어올 가능성이 적지않아보인다.

 

 

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